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近年来代表性商业银行采用FPA和AUM补充甚至取代传统贷款和存款指标。继上篇关注该指标体系的宏观解释，本篇从企业融资、居民理财、机构规划等微观维度作进一步验证。
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企业融资验证：（1）企业客户不同周期阶段和自身模式属性均影响FPA的结构。发展早期阶段、模式成长性强，相关企业匹配股权型融资，业务模式逐步成熟后偏好债券和信贷融资，而现金流富裕后，需要通过现金分红、股票回购回馈股东，甚至借力PE实施资产分拆，再焕生机。（2）代表性企业特斯拉处于产业生命周期成长阶段，资本开支需求大，经营性现金流无法满足企业扩张所需，除权益融资外，该公司还发行高收益债。而苹果和谷歌两家科技巨头的融资现金流整体保持净流出状态，债性融资规模少，使用现金用于股份回购和支付股利等活动。
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居民理财验证：（1）截至2020年，中国个人可投资资产规模达到241万亿元，2008-2020年年复合增速高达16%，结合客户结构，总结我国AUM的三个重要体系，即普通大众、高净值人群、养老金。（2）在配置结构上，高净值客户与中等收入客户有差异，随着收入水平提升，产品丰富性与风险偏好提高。高净值客户首选投资以基金、股票、债券等资本市场产品为主，合计占比接近50%，现金及存款占比略超25%；中等收入客户资产配置多为现金存款及房地产和理财，占比接近70%，资本市场产品配置比重不到10%。（3）财富创造模式不同也影响AUM配置差异。传统经济创富一代资产配置以储蓄、理财、债权、信托、债基+货基等固定收益产品为主，合计占比为59%，比新经济创富一代高4%。新经济创富一代资产配置相对激进，权益资产占比为29%，比传统富人高2%。
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机构探索验证：（1）海外机构通过AUM考核零售客户资产沉淀已成共识，但针对类似FPA体系缺乏统一评价标准，客户分层促进模式细分。（2）考察代表性海外大行的组织结构设置，FPA与AUM产品体系有分离（瑞士银行）、半融合（摩根大通）、加大融入（美国银行和富国银行）等不同发展模式。（3）整合FPA和AUM体系，本质是管理创新创造价值。以瑞士银行设置的AUM服务ඣ体系为例说明，该机构形成了数字化服务平台（WMP），两个办公室(CIO和GFO)，三个产品(House View、House Advise、House Manage🉐)的阶段状服务体系。
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国内模式共识：匹配的组织结构是战略落地的保证，其中整合、敏捷、协同体现了组织结构调整的动向。为提升FPA/AUM规模并优化结构，同业机构相关探索体现在：（1）再造一张“资产负债表”，将理财业务作为“商行+投行”战略实施的主要载体；（2）有效整合销售资源，多渠道构建大财富管理平台；（3）落地“一个客户，一个机构”服务原则，丰富投行业务内涵；（4）探索传统重资金业务的轻资产运作，如通过FICC代客业务有效实现同业服务、公私联动。
FPA、AUM、微观验证、管理机制
近年来代表性商业银行采用FPA和AUM补充甚至取代传统贷款和存款指标，评价一家银行资产和负债经营情况。FPA（Finance Product Agg♋regate）即客户融资总量，是指一家银行为客户提供的不限于传统表内贷款的全部融资规模。AUM（Asset Under Management）即客户管理资产总额，是指满足零售客户投资需求，包括为零售客户提供的存款/🌳理财以及代销公募基金/信托/保险产品等各类可投资资产的加总合计。上篇关注该指标体系的宏观解释，本篇从企业融资、居民理财、机构规划三个微观维度作进一步验证。
一、验证视角一：企业融资
企业客户不同周期阶段和自身模式属性均影响FPA的结构。从企业生命周期视角看，早期企业盈利模式探索性强，不确定性高，自身依靠轻资产经营，但缺乏足值抵押物，较适合借助知识产权抵质押、大数据风控等模式获取信贷来源，少数优质科技型企业可以获得VC股权投资；而中后期企业现金流充裕，大多数情况下以低成本信贷融资做流动性管理为主；为防止出现管理层或大股东代理问题，更需要将产生富余现金流还给股东，甚至借助PE等资本手段运作分拆，在市场上再焕生机。从企业模式属性看，创新属性强的企业需要不断依靠技术和产品创新，乃至引进战略投资者，这需要持续向市场获取能承担风险的股性资本，传统领域企业收入来源确定性强，一般以重资产经营为主，更多募集债券和信贷等债性资本。
举例验证：
我们以苹果（AAPL）和谷歌(GOOGL)两家全球知名的成熟型科技企业为例，在产业周期走向成熟后，经营现金流足以满足投资所需并且尚有盈✨余，企业外源性融资需求锐减。自2013年以来，两家科技巨头的融资现金流整体保持净流出状态，债性融资规模稀少，大规模现金流用于股份回购和支付股利等。
而新能源汽车的先行者特斯拉（TSLA）处于产业生命周期成长阶段，资本开支需求大，经营性现金流无法满足企业扩张所需，企业对外源融资需求仍处于扩张期，特斯拉除了权益融资外，还发行高收益债。故融资方式上，该类企业股权与债权兼具，股权融资占👍比更高。
煤炭产业供给侧改革逐步完成，企业经营稳定，内源性现金流总体保持净流入，资本开支主要集中在技术改造、环保强化等，经营性现金流足以覆盖投资性支出，企业融资需求不高，盈余现金流主要用于去杠杆及回报股东。以国内煤炭龙头中国神华为例，2008年以来，企业筹资现金流持续净流出，资金主要用于偿还债务及支付股利等。尤其是自2016年以来国内进入去产能阶段后，伴随着投资现金流出规模减少，返还股东资金规ཧ模相比之前扩张近一倍。
尽管建筑行业供给侧结构与煤炭业类似，但因为垫资等展业模式导致资金消耗较大，这也导致相关公司对外源性融资需求较大。以行业龙头公司中国建筑为例，近年来筹资活动现金流持续保持净流入，融资属性上股与债兼具，股利支付水平保持了相对稳定。
根据前文分析，我国实际FPA在执行过程中主要体现在信贷和债券等债性资本（如参考社融口径两者占比超过90%），股性资本较少，但随着企业发展周期和经营模式变化，事情也在起变化。我国过去因参与全球产业链分工、人口红利、城镇化快速提升等因素而长时间保持了高速增长。在GDP保持高速增长环境下，企业借助债性资本平稳发展就都能够保持较高增长速度，很多创新融资模式英雄无用武之地，比如并购基金等。但新发展环境下，我国企业为摆脱粗放式的经营发展方式，也在寻求新型发展机制和融资工具。这也是这几年中国企业混合所有制改革、跨境并购持续增多原因所在。相关财务运作增加尤其🌸是借力资本市场的资本运作增加将持续丰富我国FPA的结构。
二、验证视角二：居民理财
中国经济加入WTO后参与全球制造业分工，受益于全球化和人口红利，经济保持高速增长同时，居民财富也随之快速累积。根据招商银行与贝恩报告《2021中国私人财富报告》，截至2020年，ꦗ中国个人可投资资产规模达到241万亿元，2008-202ꦿ0年年复合增速高达16%。
在配置结构上，🌠高净值客户与中等收入客户体现了一定差异，随着收入水平提升，产品丰富性与风险偏好更高。高净值客户首选投资以基金、股票、债券等资本市场产品为主，合计占比接近50%，现金及存款占比略超25%，投资性房地产占比不到5%。中等收入客户资产配置多为现金存款及房地产ꦺ和理财，占比接近70%。资本市场产品配置比重不到15%。
高净值人群内部不同群体的资产配置偏好也存在明显差异。传统经济创富一代较为保守，资产配置以储蓄、理财、债权、信托、债基+货基等固定ꦇ收益产品为主🎀，合计占比为59%，比新经济创富一代高4个百分点。新经济创富一代资产配置相对激进，权益资产占比为29%，比传统经济一代高2个百分点。
结合客户结构，我们总结我国AUM的三个重要体系：
大众居民：按照招商银行和贝恩调研数据，我国居民可投资资产规模约240万亿元，剔除高净值客户（以可投资规模1000万以上作为标准）后，大众客户总资产规模约160万亿元。相关群体是我国财富管理市场的“压仓石”，一是金融资产占比低、房地产占比过高；二是金融资产中，以存款为主的无风险资产占比高，包括资管产品在内的风险资产占比低。综合看，居民资产中住房和♉存款合计超过70%，随着“房住不炒”政策执行导致房地产流动性降低，理财意识逐步崛起和财富🃏向年轻一代转移，居民财富向金融资产迁徙是长期趋势。
高净值客户：高净值客户历来是资管机构财富业务的重点对象。根据BCG等咨询公司分析，全球可投资产超过100万美元的高净值客户数量占全部财富业务客户的比例仅为35%，但贡献了80%以上AUM和70%以上资管业务收入。我国高净值客户群体正在迅速崛起，根据招商银行和贝恩调研数据，我国可投资规模在1000万以上的高净值客户约260万人，人均持꧃有财富规模超过3000万元，持有资产超过80万亿元，过去五年来规模复合增长率在15%以上，高于大众居民财富规模和M2增速。
养老金扩容：根据中国保险资管业协会统计，2021年末全球养老资产规模已接近60万亿美元，超过全球GDP一半。我国养老储蓄缺口较大，人口老龄化对养老资产积累有更高需求。截止2021年底，我国第一支柱基本养老和全国社保基金合计约10万亿元，以覆盖城乡居民为主，覆盖面最广，支付压力最🌜大；第二支柱企业和职业年金合计约3.5万亿元，以覆盖政府部门和企事业单位为主，覆盖面窄，近年来增速放缓。以个人养老险为主的第三支柱目前处于试点探索阶段，虽然当前规模不足十亿元。2022年4月21日，《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》正式对外发布，对个人养老金的参加范围、制度模式、缴🎐费水平、税收政策等均进行具体规定。第三支柱养老未来有望借助税收递延、资管产品红利等政策有逐步扩张的机遇。
三、验证视角三：机构探索
根据上文分析，FPA与AUM衡量了一家商业银行综合经营能力，伴随经济结构转型和居民配置结构调整，该体系将逐步替代传统贷款和存款指标，比如贷款/FPA、存款/AUM指标结构✨性下降可能成为商业银行拓展投行能力的体现。
如何提升FPA和AUM规模？海外机构通过AUM考核零售客户资产沉淀已成共识，但针对类似FPA体系缺乏统一评价标准。我们更多关注相关机构如何通过资源安排和组织结构调整提升综𒆙合化经营能力，在样本中我们挑选海外四家代表性银行，即摩根大通、瑞士银行、美国银行和富国银行。
四家代表性银行的业务架构主要包含三种模式：
模式一：FPA与AUM产品体系分离。相关机构将财富管理业务集中于一个部门开展，以便于加强内部统筹，同时根据自身的资源禀赋进行跨业务协同，资产管理则另设部门经营ꦯ。该模式比较适合投行能力强或把财富管理作为核心业务的机构，最具代表性的是瑞士银行
模式二：FPA与AUM产品体系半融合。该模式突出强调客户分层，将财富管理（同时服务长尾客户+高净值客户）与商行零售业务集中于零售条线，将私行业务（服务高净值客户）与资管、投行等集中在对公条线。该组织架构适用于财富客户分层明显、私行客户💙并非主要依靠基础客户向上提升的机构，通过跨业务条线的协同及利益输送，为不同财富级客户提供差异化服务。最具代表性机构是摩根大通。
模式三：FPA与AUM产品体系加大融入。将财富管理与资产管ℱ理集中于一个部门开展，资产管理负责为财富管理提供产品，财富管理负责资管产品营销，同时及时反馈客户需求，帮助资管条线改进产品设计，丰富产品货架。代表性机构是美国银行和富国银行。
通过观察相关机构的组织设置，我们总结发现：
第一，FPA整合较为困难。企金融资将🐼商行业务和投行业务放在同一条线整合还是分部门设立各有选择。这既包括𒁃摩根大通、美国银行走整合路线，而瑞士银行和富国银行将企金信贷融资和投行融资分设差异化条线。整体上强调“商行+投行”战略的机构更偏向于把两方面业务统一在一个部门设置。
第二，AUM整合更有共识。机构将客户꧂财富管理（存款之外的产品代销）与传统表内零售业务整合在一起已成为共识，表明AUM已成为成熟市场开展零售金融业务的核心指标体系，尤其是美国银行、富国银行等机构为了实现业务闭环，将资产管理、财富管理设置在一起。
第三，客户分层促进模式细分。基于客📖户分层会有差异化的FPA或AUM模式。比如摩根大通根据高净值客户与普通客户进行细分，瑞士银行主要服务100万美元♎以上的中高净值客户。
如何整合FPA和AUM体系？本质是管理如何创造价值。♑我们具体以财富管理为例说明AUM指标整合。财富管理客户需求散落于多个部门，包括基础财富部门、私人银行，乃至因公私联动设计对公业务条线。一方面前台营销部门需要线上、线下多渠道触达客户，另一方面对于中台部门，随着产品类型日趋复杂，包括产品引入、𓃲资产配置、市场研究等在内的部门需要集中运营；这使得整合需求日趋增加。
下图具体展示了瑞士银行设置的AUM服务体系。为推动AUM体系整合，瑞士银行首先设置了公共数字化服务平台WMP（Wealth Management Platform），将财富管理观点和产品即时向全球客户输出；其次，分别设置了CIO(投资办公室)和GFO（家族办公室），前者产生资产配置研究观点，后者提供面向高净值客户的服务；最后，通过投资办公室持续输出三类研究产品，即House View、House Advise、House Manage。在此基础上，瑞银通过企业银行服务实现客户转介绍和公私联动。
四、总结：模式启示
作为社融指标的微观映射，近年来多家股份制银行对FPA和AUM指标的推广，这表明在当前居民财富迁徙、融资结构调整的背景下，传统信贷支持的金融发展模式局限性愈发明显。尤其优质客户融资需求未来更多借力资本💜市场融资，对信贷需求越来越小。无论是FPA还是AUM，这体现了为客户提供“商行与投行一体化”的综合金融服务思想，在业务上涉及到产品创设、资产配置、财🐭富销售、资产流转、产品撮合等多种能力。
匹配的组织结构是战略落地的保证，其中整合、敏捷、协同体现了组织结构调整的动向。具体这体现在：整合，即坚持把资源集中到最有价值领域，扶助关键部门持续壮大。敏捷，即聚是一团火，散是满天星，在中台集约化以优化资源投入的同时，前台部门采取反应更快的运作组织模式。协同，即G端、B端、C端经营不再是单打独斗，而需在同一场景内形成合力。
目前我国代表性商业银行在联动FPA和AUM，实现综合金融扩张，具体举措体现在：
第一，再造一张“资产负债表”，将理财业务作为“商行+投行”战略实施的主要载体。要求理财规模增长应显著快于表内，要求在银行表外重建一张和传统表内区别的资产负债表。
第二，有效整合销售资源，多渠道构建大财富管理平台。目前同业机构普遍将“线上+线下”的销售平台整合，促进财富代销业务较快增长。
第三，落地“一个客户，一个机构”的服务原则，丰富投行业务内涵。商行业务构建有效连接，投行工具拓展FPA外延，ﷺ为客户提供更加完整的综合金融服务方案，尤其在混合所有制改革、引入员工持股、外延并购扩张等场景中使用综合融资工具。
第四，探索传统重资金业务的轻资产运作。如通过推进FICC代客业务，满足企业客户财富增值和避险等需求，增强服务粘性。
通过以上一系列运作，FPA与AUM在实践上实现了有效联动。在圈住高质量成长性企业基础上，目前同业机构普遍认识应推动投资银行业务向资产管理、财富管理产业链延伸。一方面，投行部门接触公司客户的不同直接融资需求，可以获得优质资产；母行旗下投行子公司，可以直接介入到优质企业股权投资里；另一方面，相关业务形成的优质资产可以通过资管部门、私行部门组合打包成有标准化资管产品，匹配给相应风险等级的零售客户。最后，通过一体化经营，客户主账户渗透率🌊提升，做强存款基础；同时企金条线可以抓住优质企业客户，这样也可以减轻零售条线压力，减少对高成本负债的依赖，形成持续的业务正反馈。在投资银行、资产管理和财富管理三条主轴有效联动的发展模式下，FPA与AUM均实现了显著规模扩张。
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